關聯交易

上星期沽空機構葛咸城研究（Gotham City Research）對瑞聲科技 (02018) 發表沽空報告, 斗滿在此不評論這次事件, 不過當中有一件事情很值得探討。

最近斗滿出席了一個朋友聚會, 席上有朋友表示對事件感到興趣, 並問斗滿到底關聯交易影響有多大? 為什麼會搞到满城風雨?

要搞清問題必先要從定義着手, 根據上市條例Chapter 14A.23:

“關連交易指與關連人士進行的交易, 以及與第三方進行的指定類別交易, 而該指定類別交易可令關連人士透過其於交易所涉及實體的權益而獲得利益。有關交易可以是一次性的交易或持續性的交易。”

大約意思就是指上市公司與關連人士所進行的交易, 而該關聯人士可從中獲得利益, 乍聽之下好像跟一般交易没有有分別, 不過大家要留意其实關連交易是有機會存在對小股東不公平的交易, 關鍵在於關連人士。

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關連人士的定義很廣, 斗滿不在此多作解釋, 有興趣的朋友可到Chapter 14A 了解。上市公司的董事就是其中一種關連人士, 下文就會董事用的身份去解釋關聯交易的不公平現象。

一般情況下大股東有权指派別人出任公司的董事, 不過更多的時候大股東會自己親自出任公司的董事, 亦即是公司的管理層。公司的管理層有权決定公司的營運方針, 例如管理層可以決定跟某某供應商/客戶進行交易。假若某某供應商是跟董事為同一人或其親屬, 董事就可以利用管理層的身份去操控交易的價格。當交易價格被操控就會有兩個情況出現: 1) 低於市場價 或者 2) 高於市場價。

若交易低於市場價, 變相董事可以利用職权益自己人, 然後再用市埸價出售從中獲利。若交易高於市場價, 上市公司的毛利和純利都會有所提升, 乍看好像對上市公司有利, 不過細心一想, 買方用高於市場價買入貨品通常都很難在市場放售, 因而導致買方無力償還貨款, 最後上市公司的應收賬收不回來而要進行沖銷 (write-off)。這類型的公司都有兩個共通點, 1) 大額沖銷應收賬, 2) 現金流不足。

這類型的關聯交易通常都以信用形式結賬 (credit sales), 意思就是買方不用即時付款就可取得貨物, 如上述所以說若買方無力償還貨款, 上市公司就需要對應收賬進行沖銷, 把過往跟這位買家交易所得的利潤在往後幾年漸步沖消, 因而影響上市公司往後幾年的純利。

董事可以透以上操作先把本年度的毛利和純利提高, 制造利好消息提高公司股價, 然後在股票市場出售手上股票獲利, 在之后一年找個藉口把應收賬沖銷, 雖然股價下跌, 不過董事已經在上一個年度獲利, 所以在之后一年的股價下跌對董事的影響不大。

結總:

大家在看上市公司年報時可以順便留意一下 “財務報表附註”, 財務報表附註內會顯示上市公司在本年度內的關聯交易, 看看能不能找到什麼蛛絲馬跡。